来源：雪球
1、基金的逻辑到底是什么基金配置这两年在“去医保”化，更多的配置不涉及医保的医药消费股，从自费的长春高新、片仔癀，到CXO，医疗服务、美妆，基本都和医保无关。于是一边是不涉及医保的药明康德、通策医疗、爱美客，倍、倍的PE；另一边是一批估值低的辣眼睛的涉保制药企业，已经跌破10倍PE的双鹤药业，账面25亿资金、市值50亿、市盈率12倍的辰欣药业，市盈率14倍的京新药业等等。原因是什么？医药集采*策扩散预期下，制药企业迎来极其悲观预期，市场价格严重扭曲。大家宁愿选择今年PE、明年PE的成长赛道，不愿意选择今年PE10，明年PE不知道的赛道。比如华润双鹤，慢病管理领域是公司的大头，苯磺酸氨氯地平、二甲双胍缓释片、维格列汀等、匹伐他汀、非那雄胺片、缬沙坦胶囊等品种均进入集采，伴随集采的不断杀价，未来业绩几何很难判断。同理京新药业，瑞舒伐他汀钙片、辛伐他汀片、匹伐他汀钙分散片、盐酸舍曲林片、左乙拉西坦片、盐酸普拉克索片、卡巴拉汀等公司目前的核心品种，均受到集采冲击，治疗失眠障碍的一类新药处于二期临床，何时能出来还是未知数。涉及医保的医药股，除了$恒瑞医药(SH)$等极个别外，都歇了。然而，即便恒瑞医药，也存在庞大的仿制药业务（厄贝沙坦片、多西他赛注射液、碘克沙醇注射液、阿曲库铵等还占据恒瑞相当大的销量）也会遭受重大冲击。整体看了一圈，唯一受冲击比较小的，恐怕只有$丽珠集团(SZ)$了（核心三大业务，暂时不受影响的独家艾普拉唑，类独家的微球平台，出口占大头的原料药），然而从股价上看，并没有什么卵用。2、集采的发展对于制药企业，何时能够走出趋势性上涨行情呢？我觉得，需要等待一个标志性事件——集采产品的中标价格上涨。就像追女生。刚开始遇到，自行车放在一起都觉得幸福；慢慢的追求过程，感受到了对方的小姐脾气、铺张浪费；最后结婚了（中标），老婆天天各种嫌弃、各种无理取闹，生活犹如鸡肋，不爱了，麻木了，活着有啥意思，离了算了。对于低价中标的企业，恐怕正在经历这样的心理历程。上千万去做一致性评价，结果降价90%+，几毛钱一片，一盒药几块钱还得包邮；修条乡里几公里的路还几个亿呢，这一个国家级别的集采，中标金额几百万，最终赚个几万块钱，有这功夫还不如fire两个招标工作人员呢，一年的工资+招标飞机票钱都不止几万。其实仔细想想，外企已经吹响了号角，我为了不撕破脸，我来竞标，但我表明态度，上桌不玩；伴随着集采最高限价的持续降低（每一次最高限价都在参考上一次的中标价），预计越来越多的企业会加入这一队列——宁可压缩人员，适当转行，也不愿赔本赚吆喝。最终，集采的价格会稳定，给企业留一个20%-30%相对稳定的毛利率。但实现这样的结局，需要时间。多久，我不知道，在此之前，充其量是估值修复。3、*策的推演1月28日，国务院办公厅发布了《国务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》。里面杀伤力最大的有两句：“符合条件的药品达到一定数量或金额，即启动集中带量采购。”，以及“探索对适应症或功能主治相似的不同通用名药品合并开展集中带量采购。”最先想到的，是信立泰的阿利沙坦酯和丽珠的艾普拉唑。但你仔细想想，这事似乎还轮不到他们。如果真这么执行，大部分创新药估计全得尿裤子，首先遭殃的是$贝达药业(SZ)$，即便是分代集采，埃克替尼和厄洛替尼、吉非替尼同属第一代EGFR-TKI抑制剂，恩沙替尼和阿法替尼、达克替尼同属第二代，接受第二代治疗的患者50%会发生TM突变，于是第三代奥西替尼（奥赛康居然有三代产品进入临床Ⅱb）。吉非替尼、阿法替尼已经凑够集采数量了，贝达咋整？中国的医药发展的最高水平，就是FAST-FOLLOW的ME-TOO阶段，只有在这个阶段不断积累经验、资金，才能最后走向FIRST-IN-CLASS国际化。不仅是创新药，这青霉素和头孢也属于功能相似啊，头孢1、2、3代功能都差不多啊，也一块集采了？所以，我认为，这个“探索”用的特别好，真要执行，恐怕还有相当长的时间。
4、关于按病种付费DRGS我认为大多数的投资者对DRGS有误解。DRGS，即保险对于某个疾病，医院一定的费用，医院自己掏腰包，医院留红包。美国等西方国家，医疗体系都实行的是DRGS，但前提是：医药分离，DRGS所支付的费用，不是药费，而是诊疗费+手术费，比如阑尾炎手术，保险就支付一个固定的手术费用。医生根据病情开处方，患者拿着处方去药店买药，买药的钱和DRGS支出是两码事。一旦DRGS包括药费、并严格执行（备注：现在DRGS医院试行，但并不严格，事实上什么都没改变），就会出严重的问题。比如一个肿瘤病人，既然医保是按照一个既定值，那还用什么HER2、PD-1、CTLA4、TROP2、CLAUDIN，直接化疗就得了；化疗用什么紫杉醇白蛋白，直接用紫杉醇就得了（紫杉醇不溶于水，需要用蓖麻油包裹，造成人体严重副反应），病人副反应、造成死亡，那更好，反正医保给的钱是既定的。一个病人耐药金葡菌，用什么万古霉素，直接用青霉素就得了。这么一来，整个国家医疗体系就乱套了。5、关于大分子创新药首先我想说：大分子创新药没有护城河。小分子分子量小，保护下化合物，再保护下酸根、晶型、用途，去做ME-TOO有一定难度。大分子分子量大，靶点无法申请专利，只有序列可以享受专利，但大分子里，保护的是序列，随随便便改点结构，就破解了专利。大分子最终赚的是快钱——出来的速度快，赚2、3年钱收回投资成本，然后就变成了普药——哪怕你是FIRST-IN-CLASS，其实也存在这个问题，无非是多赚两年钱而已。这里面甚至会出现一个悖论：论获批一个ME-WORST的重要性。（当然，谁都不想做出一个ME-WORST，毕竟研发一个品种是烧钱的；但在产品研发过程中，往往会出现一个情况：到了临床二期、三期，你才发现你这个产品是ME-WORST，只能硬着头皮做下去，当然时间要快，抢先获批；如果大量同类产品已经获批，ME-WORST就必然被否了）原理是这样的：从伦理角度考虑，临床试验的对照组应该采用的是一线药物（很好理解，一个癌症病人，你临床试验让别人吃安慰剂，延误了病情，这是很不人性的），例如肿瘤通常是“单抗+放化疗”PK“安慰剂+放化疗”。假如你已有一个ME-WORST品种，这事就有意思了，假设你这个ME-WORST是PD-1（简称MWP），你新研发了一个产品AAA，实际疗效介于O药和MWP之间，可你拿AAA跟自己的MWP做对照，显示AAA大幅优于MWP，于是就可以宣城你的AAA疗效大幅优于PD-1……6、关于制药企业的护城河结合以上所有说的，我觉得，真正的护城河需要三点：（1）一线治疗用药，安全有效，医保从道义上应该进行覆盖。（2）特殊制剂或工艺，研发难度高，最终保证一个良好的竞争格局。最近高领入驻绿叶制药，我认为也是这种思路，微球不好做，利培酮微球这个产品确实很有优势；从目前国内的研发情况看，3-5年内不太可能出现第二个国产利培酮微球。（3）企业有资金，可以度过至暗时刻、迎来未来的集中度提升红利。
7、关于制药企业的明天我认为存在这么一个悖论：你们告诉我，基于中国的工程师红利，所以药明康德等走势如此火辣。可，最先享受中国工程师红利的，难道不是医药企业吗？你CXO可以用低价的成本为海外做研发，我医药企业即便短期做不起海外的临床，也可以利用低价的成本做研发、把产品授权输出到海外啊。如果药明康德能够成为全球第一的CXO，那么我相信，最终中国也会有几家药企，跻身辉瑞、诺华之列。
作者：howmissyou链接：